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5 月規(guī)模以上工業(yè)利潤(rùn)總額同比增速較4 月明顯改善，盈利端盡管持續(xù)恢復(fù)但營(yíng)收增速卻由正轉(zhuǎn)負(fù)，反映宏觀經(jīng)濟(jì)需求不足，內(nèi)生修復(fù)動(dòng)能依然偏弱。
結(jié)構(gòu)上看，在新能車、專用設(shè)備、儀器儀表等行業(yè)利潤(rùn)改善的帶動(dòng)下，中游裝備制造業(yè)盈利占比持續(xù)回升，PPI 下探以及終端需求疲軟拖累上下游利潤(rùn)表現(xiàn)。此外，5 月庫(kù)存繼續(xù)去化，但節(jié)奏略有放緩，當(dāng)前更接近主動(dòng)去庫(kù)向被動(dòng)去庫(kù)過(guò)渡的階段。往前看，若無(wú)較大力度政策出臺(tái)，全年增長(zhǎng)預(yù)期上限可能會(huì)拉低，或延長(zhǎng)本輪庫(kù)存去化周期。
5 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速呈加速回升態(tài)勢(shì)，價(jià)格因素拖累企業(yè)盈利表現(xiàn)。5 月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比增速為-12.6%，高于4 月5.6 個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)3 個(gè)月回升；營(yíng)收同比增速則由升轉(zhuǎn)降，同比下跌1.5%，延續(xù)去年10以來(lái)的窄幅震蕩格局。從結(jié)構(gòu)看，5 月量?jī)r(jià)表現(xiàn)均不佳拖累營(yíng)收增速，但利潤(rùn)率降幅收窄對(duì)盈利形成一定支撐。具體看：1）5 月工業(yè)增加值同比增速僅為3.5%，弱于市場(chǎng)預(yù)期，漲幅較4 月收窄2.1 個(gè)百分點(diǎn)；2）5月PPI 同比跌幅加深，錄得-4.6%，前值為-3.6%；3）營(yíng)收利潤(rùn)率同比降幅收窄至1.28 個(gè)百分點(diǎn)，前值為1.4 個(gè)百分點(diǎn)，或與成本增幅下降有關(guān)。5 月營(yíng)收和利潤(rùn)呈現(xiàn)出反向變化特征，尤其是營(yíng)收增速再度轉(zhuǎn)負(fù)，反映目前內(nèi)需不足、外需走弱背景下，工業(yè)企業(yè)營(yíng)收端恢復(fù)仍相對(duì)乏力，但利潤(rùn)端的持續(xù)修復(fù)有望對(duì)企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)信心形成一定提振。
分行業(yè)看，5 月中游利潤(rùn)占比繼續(xù)擴(kuò)大，汽車、專用設(shè)備等裝備制造業(yè)盈利改善明顯。根據(jù)我們測(cè)算，1-5 月上、中、下游利潤(rùn)總額占比分別為35.8%、31.7%和32.5%，前值分別為36.8%、29.2%和34.0%，中游裝備制造業(yè)利潤(rùn)占比已連續(xù)3 個(gè)月回升，上游原材料和下游消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)占比同步收窄。具體看，中游利潤(rùn)的回升主要受汽車、專用設(shè)備、儀器儀表等行業(yè)拉動(dòng)。5 月新能源汽車延續(xù)產(chǎn)銷兩旺態(tài)勢(shì)，產(chǎn)量和銷量單月同比分別增長(zhǎng)43.6%和60.2%，疊加投資收益增加等因素，汽車制造業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)1.02 倍，1-5 月累計(jì)同比增長(zhǎng)24.3%。此外，1-5 月，專用設(shè)備、儀器儀表利潤(rùn)總額同比增速分別較前值擴(kuò)大7.3 和4.9 個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)裝備制造業(yè)利潤(rùn)占比的持續(xù)回升形成較強(qiáng)支撐。上游方面，受PPI 增速回落影響，多數(shù)行業(yè)利潤(rùn)表現(xiàn)不佳，煤炭開采、石油和天然氣開采、有色礦采、非金屬礦采等行業(yè)利潤(rùn)增速繼續(xù)下探，利潤(rùn)改善需等待PPI 筑底信號(hào)的釋放。下游方面，消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)增速邊際上有所修復(fù)，降幅較4 月大幅收窄17.1 個(gè)百分點(diǎn)，其中皮革制鞋、紡服和家具制造改善較為明顯。
工業(yè)企業(yè)延續(xù)去庫(kù)態(tài)勢(shì)。5 月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增速為3.2%，較4月下降2.7 個(gè)百分點(diǎn)，去庫(kù)方向不變，但去庫(kù)節(jié)奏略有放緩。此前，我們從工業(yè)增加值、產(chǎn)能利用率以及工業(yè)企業(yè)盈利增速等指標(biāo)判斷，在目前需求偏弱，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)動(dòng)能不強(qiáng)的背景下，工業(yè)企業(yè)主動(dòng)擴(kuò)大生產(chǎn)意愿不足，當(dāng)前更像是從主動(dòng)去庫(kù)向被動(dòng)去庫(kù)過(guò)渡的階段。5 月公布的工業(yè)企業(yè)營(yíng)收數(shù)據(jù)再度轉(zhuǎn)負(fù)，也印證了這一判斷。我們預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)5%左右增長(zhǎng)目標(biāo)的概率較大，在無(wú)較大力度政策支持的情況下，增長(zhǎng)預(yù)期的上限可能并不高，或拉長(zhǎng)本輪庫(kù)存去化周期。
工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率保持上升態(tài)勢(shì)，環(huán)比增幅有所放緩。5 月末，規(guī)上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為57.4%，環(huán)比上升0.1 個(gè)百分點(diǎn)，升幅較3 月出現(xiàn)放緩，同比上升0.8 個(gè)百分點(diǎn)，升幅與前值持平。分企業(yè)類型看，私營(yíng)企業(yè)同環(huán)比升幅依然最大，環(huán)比上升0.2 個(gè)百分點(diǎn)，同比上升1.3 個(gè)百分點(diǎn)，較前值均有所擴(kuò)大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，政策力度不及預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退。
