出品 | 子彈財經(jīng)
作者 | 王亞靜
編輯 | 蛋總
【資料圖】
美編 | 倩倩
審核 | 頌文
成立10年之后，王德軍、王琳嘉父女決定將自己的公司推向資本市場。
6月16日，迪嘉藥業(yè)集團股份有限公司（以下簡稱：迪嘉藥業(yè)）遞交招股書，擬于深交所創(chuàng)業(yè)板上市，民生證券為保薦機構(gòu)。
2013年，迪嘉藥業(yè)前身迪嘉藥業(yè)集團有限公司（以下簡稱：迪嘉有限）成立，由迪沙集團及其子公司迪沙藥業(yè)集團山東迪沙藥業(yè)有限公司分別持股95%、5%。2022年5月，迪嘉有限股東會決議，公司整體變更為股份公司。
目前，迪嘉藥業(yè)主要從事原料藥和醫(yī)藥中間體的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，現(xiàn)為洛索洛芬鈉、鹽酸氟桂利嗪等原料藥的供應(yīng)商。
從規(guī)模來看，迪嘉藥業(yè)并不算大。招股書顯示，2020年-2022年，其營業(yè)收入分別為3.07億元、3.74億元、5.15億元。
截至新股發(fā)行前，王德軍和王琳嘉合計控制迪嘉藥業(yè)89.06%股份，為公司實際控制人，二人系父女關(guān)系。
其中，僅擁有大專學(xué)歷的王德軍背景和資歷十分豐富。招股書顯示，王德軍曾歷任共青團威海市委辦公室主任、副書記，共青團威海市環(huán)翠區(qū)委副書記，威海市屬正縣級企業(yè)威海市醫(yī)藥公司辦公室主任、副經(jīng)理，并于1993年2月開始兼任威海市醫(yī)藥管理局副局長一職。
除了這些履歷之外，王德軍還是一位高級經(jīng)濟師，其對資本運作的能力，在迪嘉藥業(yè)的一系列變動中發(fā)揮得淋漓盡致。
1、突擊分紅2億，王德軍父女反復(fù)“薅羊毛”IPO前夕，迪嘉藥業(yè)十分闊綽地進行了一輪現(xiàn)金分紅。
2022年1月，迪嘉藥業(yè)召開股東會，決定向股東現(xiàn)金分紅2億元。在此之前，迪嘉藥業(yè)分紅并沒有這么大手筆。招股書顯示，其2020年并未分紅，2021年分紅2000萬元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
這筆自2020年以來的最大分紅幾乎將迪嘉藥業(yè)近三年的凈利潤消耗殆盡。招股書顯示，2020年-2022年，迪嘉藥業(yè)凈利潤分別為5801.79萬元、6998.74萬元、1.15億元，三年凈利潤之和也僅約有2.43億元。
而這個“超級紅包”基本都落入了王德軍、王琳嘉父女的口袋。「界面新聞·子彈財經(jīng)」根據(jù)招股書核算，在增資之前，迪嘉藥業(yè)為迪沙集團的全資子公司，王德軍、王琳嘉父女約持有迪沙集團75.36%股權(quán)。若以此計算，王德軍、王琳嘉父女分走了約1.51億元。
一直以來，頭頂“高級經(jīng)濟師”稱號的王德軍更像是資本運作的高手。
據(jù)「界面新聞·子彈財經(jīng)」不完全統(tǒng)計，自2013年成立至今，迪嘉藥業(yè)的注冊資本發(fā)生過7輪變動，最高時達到6億元。其中，出現(xiàn)大幅度變動的是2019年和2022年。
2019年9月，迪沙集團及其子公司山東營銷公司以迪素制藥100%股權(quán)投資至迪嘉有限，對價4億元。這也意味著，迪沙集團未出一分錢，就將迪嘉有限的注冊資本推高至5億元。
不僅如此，迪嘉有限還一并承繼了迪素制藥的債權(quán)、債務(wù)并接收其所有職工。
與其他企業(yè)上市前努力擴充資本不同，迪嘉藥業(yè)于2022年5月整體變更為股份公司時，將注冊資本由5.85億元縮減為2億元。
僅僅5個月后，迪嘉藥業(yè)就在2億元的注冊資本基礎(chǔ)上引入了16名自然人股東，增資價格1元/股。雖然迪沙集團的股權(quán)被稀釋，但王德軍、王琳嘉父女僅出資約1.21億元，就拿下了公司33.49%股權(quán)。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
2022年12月，員工持股平臺新迪雅以3元/股價格進行增資，新增注冊資本50萬元。短短兩個月時間，迪嘉藥業(yè)股份每股價格上漲200%。
按照規(guī)劃，迪嘉藥業(yè)本次擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過6360萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于10%，且不超過15%，募集資金6.31億元。若按照最高15%的比例計算，迪嘉藥業(yè)的估值約合42億元（計算公式：估值=募集資金/對應(yīng)股權(quán)）。
僅以王德軍、王琳嘉父女第一次增資的股份來看，股權(quán)比例雖被稀釋至28.44%，但對應(yīng)的估值約合12億元。短短幾個月時間，這些股權(quán)價值就翻了10倍。
此外，「界面新聞·子彈財經(jīng)」注意到，與王德軍、王琳嘉父女一同受益的另外14名自然人同樣是迪沙集團的自然人股東。
由此可見，一番騰挪之后，王德軍、王琳嘉父女和他（她）們的朋友仍然是最大受益人。
2、管理層持續(xù)震蕩，財務(wù)存隱憂在資本運作之外，王德軍還對公司的人事進行了一輪調(diào)整。
首先，他接過了董事長一職。2022年1月，原董事長王媛離職，王德軍接任。對于公司原掌舵人的離開，迪嘉藥業(yè)僅用了“個人原因”四個字來解釋。至于王媛是何許人，招股書并沒有披露相關(guān)信息。
企查查顯示，王媛同時卸任了迪嘉藥業(yè)法定代表人一職。不過，王德軍并未接下這一職位，而是由公司總經(jīng)理、董事王丹琦接手。
招股書顯示，王丹琦是王德軍的老部下，自1995年就加入迪沙集團，曾擔(dān)任迪沙集團財務(wù)部會計、財務(wù)主管。
此外，「界面新聞·子彈財經(jīng)」發(fā)現(xiàn)，在2022年公布薪酬的高管中，王丹琦薪酬最高，達到50.09萬元。
2022年11月，王冠、姜磊剛剛被聘任為副總經(jīng)理4個月后，同樣因個人原因陸續(xù)辭職，徐永超、于永輝先后接任。其中，于永輝同樣是王德軍的老部下，自1999就已加入迪沙集團，主要負責(zé)營銷業(yè)務(wù)。
撥開令人眼花繚亂的資本、人事變動之后，迪嘉藥業(yè)的財務(wù)隱憂更加令人擔(dān)憂。
以企業(yè)最為重要的現(xiàn)金流為例，迪嘉藥業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流連年走低。招股書顯示，2020-2022年，其經(jīng)營現(xiàn)金流分別為8029.56萬元、7841.17萬元、3108.93萬元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
時至2022年末時，迪嘉藥業(yè)的貨幣資金甚至已經(jīng)無法覆蓋短期借款。
招股書顯示，截至2022年2月31日，公司的貨幣資金為4481.56萬元，短期借款高達6273.19萬元，一年內(nèi)到期的非流動負債122.03萬元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
「界面新聞·子彈財經(jīng)」發(fā)現(xiàn)，用來衡量企業(yè)流動資產(chǎn)中可以立即用于償還流動負債能力的速動比率一值，迪嘉藥業(yè)長期低于行業(yè)平均水平，這說明企業(yè)在短期內(nèi)無法變現(xiàn)的資產(chǎn)較多，流動性相對較弱，可能難以應(yīng)對短期內(nèi)的應(yīng)付債務(wù)。
據(jù)招股書顯示，其2020-2022年，速動比率分別為0.67%、1.08、0.55，行業(yè)平均值為1.95、1.37、1.71。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
對此，迪嘉藥業(yè)歸結(jié)的原因之一就是存貨的攀升。招股書顯示，2020年-2022年，其存貨賬面價值分別為8448.23萬元、9198.41萬元和2.25億元，占各期末流動資產(chǎn)的比例分別為41.52%、39.14%和59.79%。
值得注意的是，迪嘉藥業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率也逐漸落后于行業(yè)平均水平。
招股書顯示，2020-222年，其存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.63、2.29、1.64，行業(yè)平均值為1.69、1.93、2.09。對此，迪嘉藥業(yè)解釋稱，主要受需求端和供應(yīng)端的雙重影響，公司期末存貨金額增長較大所致。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
迪嘉藥業(yè)坦承，如果公司不能進一步加強存貨管理，提高存貨周轉(zhuǎn)率，公司存在因存貨跌價而遭受損失的風(fēng)險。2020-2022年，公司存貨跌價準備余額分別為1810.23萬元、1305.22萬元和2225.28萬元。
3、關(guān)聯(lián)交易密切，3年擔(dān)保近4億更令人詫異的是，迪嘉藥業(yè)的財務(wù)狀況本已“風(fēng)雨飄搖”，卻還在大手筆為迪沙集團提供擔(dān)保。
招股書顯示，自2019年起，迪嘉藥業(yè)共為迪沙集團擔(dān)保8次，單次擔(dān)保金額在2800萬元-8000萬元不等，擔(dān)保類型均為連帶責(zé)任保證，總擔(dān)保金額高達3.91億元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
「界面新聞·子彈財經(jīng)」發(fā)現(xiàn)，在王德軍父女的聯(lián)合掌權(quán)之下，迪嘉藥業(yè)與王德軍家族的關(guān)聯(lián)交易頻繁。
從銷售端來看，迪沙集團牢牢占據(jù)迪嘉藥業(yè)前兩大銷售客戶的位置。招股書顯示，2020-2022年，迪嘉藥業(yè)向迪沙集團出售原料藥，分別獲得3636.62萬元、4170.72萬元、4859.59萬元收入，占比總營業(yè)收入的11.83%、11.16%、9.43%。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
不過，迪嘉藥業(yè)強調(diào)，迪沙集團為公司控股股東，公司與其關(guān)聯(lián)交易定價公允，不存在利益輸送的情形。
從采購端來看，更是大大小小的關(guān)聯(lián)交易不斷。2020年-2022年，公司向迪沙集團支付所租賃場所由其代繳的水電費，每年數(shù)額上百萬元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
同期，迪嘉藥業(yè)向菲密亞、山東迪沙藥堂連鎖有限公司、青島迪沙藥堂連鎖有限公司、威海迪嘉醫(yī)藥科技有限公司采購日用品、食品、消毒劑、辦公用品等，總數(shù)額分別為77.36萬元、110.74萬元、60.07萬元。
（圖 / 迪嘉藥業(yè)招股書）
「界面新聞·子彈財經(jīng)」發(fā)現(xiàn)，這些關(guān)聯(lián)采購公司在產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易期間均為迪沙集團或王德軍擔(dān)任董事長的迪沙投資旗下的企業(yè)。
后來，2021年起未出現(xiàn)關(guān)聯(lián)采購的山東迪沙藥堂連鎖有限公司，于2022年4月轉(zhuǎn)讓；2022年未出現(xiàn)關(guān)聯(lián)采購的威海迪嘉醫(yī)藥科技有限公司于2022年10月注銷。
除此之外，公司委托威海強堃裝飾工程有限公司、威海市強藝裝飾工程有限公司和威海宏協(xié)水暖工程安裝有限公司提供建筑施工服務(wù)。2020年-2022年，分別產(chǎn)生了964.97萬元、491.42萬元、232.7萬元的關(guān)聯(lián)采購。而這三家公司的實際控制人王強為王德軍配偶之弟。
令人不禁疑惑：一個藥企每年產(chǎn)生如此高額的建筑施工服務(wù)是否合理？在招股書中，迪嘉藥業(yè)僅簡單地解釋一句：這些服務(wù)是為滿足廠區(qū)排污設(shè)施安裝等需要。
要知道，資本向來敏銳。對于上述種種問題，如若迪嘉藥業(yè)沒有給出更合理的解釋，投資者或許要對其可持續(xù)發(fā)展打上一個大大的問號，為上市之路增添很大的不確定性。
*文中題圖來自：迪嘉藥業(yè)官網(wǎng)。
