《投資者網》吳微
編輯 吳悅
(資料圖片)
隨著甜食攝入量的增加，現代社會，口腔健康已是人們不得不面對的問題。補牙、種植牙則是解決牙齒方面問題的重要手段。不過，高昂的治療費用卻讓很多人望而生畏。而隨著心臟支架、骨科器材等高價醫療耗材納入集采，呼吁將口腔修復材料等牙科相關耗材納入集采，降低補牙、種植牙等治療費用的呼聲也越來越高。
近日，安徽省蚌埠市就發布了文件，規定種植牙價格三級醫院不高于2200元/顆；國家醫保局也在近期出臺《關于開展口腔種植醫療服務收費和耗材價格專項治理的通知（征求意見稿重）》，擬降低口腔醫療費用。這些消息一經爆出，被市場稱為“牙茅”的通策醫療（600763.SH）股價應聲下跌。
近期，國內領先的口腔修復材料及口腔數字化設備提供商愛迪特(秦皇島)科技股份有限公司（下稱“愛迪特”）更新了招股書，其創業板上市的進度又往前推進了一步。從他們的招股書中，或許能窺見口腔修復市場的一些情況。
據了解，愛迪特的主要產品包括氧化鋯瓷塊、玻璃陶瓷、樹脂等口腔修復材料和數字取像設備、切削設備、燒結設備等口腔數字化設備。2021年公司的收入達到了5.45億元，在國內口腔材料細分領域中排名第二；因此愛迪特也在近年獲得了中金、金石、阿里等投資機構的青睞。
愛迪特在口腔醫療領域處于何種地位，其上市又能否降低口腔醫療的費用呢？
行業天花板較低 毛利率持續下降
愛迪特成立于2007年，長期以來，主要從事以氧化鋯瓷塊為代表的口腔修復材料的生產銷售及其配套設備的銷售。2017年3月，愛迪特就已順利在新三板掛牌交易。據公司披露，雖然到2021年，愛迪特的收入規模還僅有5.45億元，但自有公告的2014年起，其收入就呈現穩定的增長趨勢，不過在此期間毛利率與凈利潤率卻出現了下滑。
賽瑞研究發布的《氧化鋯陶瓷行業研究報告》顯示，2020年國內義齒用氧化鋯陶瓷的市場規模超過20億元。而在這不大的義齒用氧化鋯陶瓷市場中，2021年龍頭企業愛爾創，其相關產品的銷售額就達到了6.39億元。
愛爾創目前是國瓷材料（300285.SZ）的子公司，其生物醫療材料板塊業務僅為公司貢獻了20%左右的收入；到2021年公司還有電子材料板塊、建筑陶瓷、催化材料板塊等多個業務線，其收入構成較為多元化。
面對義齒用氧化鋯陶瓷行業天花板不高，行業集中度較高的情況，愛迪特也在積極為企業尋找新的增長點。
目前愛迪特有口腔修復材料和口腔數字化設備兩個業務線，雖然口腔修復材料的收入在當期營收中的占比有所下降，但到2021年仍是公司最主要的收入來源。2019-2021年間，口腔修復材料分別貢獻了78.57%、69.64%以及59.37%的收入；在此期間內，口腔數字化設備銷售額在公司收入中的占比由17.44%提高到了35.50%。
不過，從愛迪特公布的產能利用情況來看，公司并不具備口腔數字化設備生產能力，這些設備主要依靠外采，供應商主要有先臨三維科技股份有限公司及深圳市愛科贏自動化技術有限公司等企業。
在招股書“公司主要產品的產量、銷量及產能情況”小節中，愛迪特也僅公布了全瓷義齒用氧化鋯瓷塊的產能、產銷情況；交易所在給愛迪特的反饋意見中，對此也提出了質疑，讓公司說明“口腔數字化設備相關業務本質是否為貿易類或代理類業務”。其軟件著作權的來源及無形資產在公司資產中占比較低的情況交易所也進行了問詢，而據愛迪特回復，公司擁有的8項計算機軟件均系向該軟件服務提供商購買所得。
據披露，2021年口腔數字化設備收入為1.93億元，其中切削設備9367.55萬元、數字取像設備5613.3萬元。愛迪特采購后轉售的切削設備、數字取像設備的毛利率分別為23.62 %和14.25%，遠低于同期口腔修復材料49.78%的毛利率；當期口腔數字化設備的毛利，在當期收入中的占比僅有6.95%。
而受低毛利產品口腔數字化設備收入占比提升的影響，加之口腔修復材料毛利率的下降，愛迪特的綜合毛利率由2019年的51.6%下降到了2021年的38.13%，毛利下降幅度高達26.1%。
在2019-2021年期間，愛迪特5家國內外同業公司毛利率的均值分別為56.66%、53.38%及56.8%，到2021年，愛迪特的綜合毛利率已大幅低于同業公司。雖然同期愛迪特的期間費用率由30.35%下降到到25.82%；但受毛利率大幅下降影響，其凈利潤率還是由16.05%下降到了10.09%。
為企業尋找高質量的收入增長點，已是愛迪特不得不面對的問題了。
估值數月內快速增長 耗材成本占比不高
據披露，在新三板掛牌交易之時，愛迪特的第一大股東是全民愛迪特，持有公司48.25%的股權。而根據公司的發起人協議，愛迪特的董事均由股東大會選舉產生，全民愛迪特或其他股東依其持有的股份所享有的表決權均不能夠決定公司董事會半數以上成員當選。因此，彼時公司無實際控制人。
2019年11月李洪文、李斌、天津源一、天津文迪共同簽署了《一致行動協議》，約定公司股東大會、董事會作出決議時，各方采取一致行動，并以李洪文或天津源一的意見為準，天津文迪為天津源一的一致行動人，李斌為李洪文的一致行動人。協議簽署后，李洪文成為了公司的實際控制人。
同樣在2019年11月，全民愛迪特將其持有的36%的股權分別轉讓給了君聯欣康、HAL、Adveq等境內外投資人，轉讓時公司的整體估值為10億元。而到了2021年3月，愛迪特又以10億元的整體估值，回購了全民愛迪特持有的12.25%的股權，并將其注銷。在回購注銷全民愛迪特12.25%的股權后，李洪文及其一致行動人控制的公司表決權由46.35%增加到了52.31%。
值得一提的是，在愛迪特回購注銷全民愛迪特所持股份的次月開始，也就是2021年4月，公司先后吸引到了中金啟辰、金石基金、阿里網絡等13名股東的投資。公司的整體估值也由2021年4月中金啟辰增資時的16億元，增長到2021年9月阿里網絡增資時的32.66億元，在短短5個月內增長了一倍多。
此次IPO，愛迪特擬發行25%的股份募集9.55億元的資金用于項目建設，對應的整體估值為38.2億元；與2021年9月的估值32.66億元相差不大。而以2021年公司5534.37萬元的凈利潤計算，市盈率已高達69倍左右。
需要注意的是，Wind數據顯示，截至7月下旬，愛迪特可比公司國瓷材料（300285.SZ）的滾動市盈率僅在42倍左右，現代牙科（3600.HK）的滾動市盈率更是僅有6倍多；而以同樣擬創業板上市的山東滬鴿口腔材料股份有限公司（下稱“滬鴿口腔”）的發行計劃來算，滬鴿口腔的市盈率僅在30倍左右。
據愛迪特披露，公司的主要客戶是境內外經銷商或者義齒技工所；公司生產出標準化的氧化鋯瓷塊銷售給義齒技工所，義齒技工所再根據醫院或牙科診所的需求，根據患者的3D掃描數據以及牙模情況加工成相應的義牙。因此，公立醫院為愛迪特貢獻的收入并不高，截至2021年末，來自公立醫院的收入僅135.07萬元，營收占比為0.25%。
愛迪特也表示，“‘兩票制’及‘一票制’對公司獲取訂單、銷售模式、銷售價格等不存在實質性影響”；但也不排除未來義齒加工模式變化及“兩票制”、“一票制”政策執行范圍擴大，公司產品銷售模式、銷售價格可能受到影響。若公司不能根據“兩票制”、“一票制”政策變化及時制定有效的應對措施，將對公司的產品銷售及經營業績造成不利影響。
數據來源：東北證券研報
其實，與心臟支架、骨科耗材不同，口腔醫療耗材在口腔醫療機構經營成本中的占比并不高。據東北證券統計，耗材成本在口腔醫療機構經營成本中的占比普遍在15%左右，頭部連鎖口腔醫療企業中，僅牙博士的耗材成本占比較高，但也僅有21.6%。人員成本，尤其是口腔醫生的成本才是口腔醫療機構最大的開支。如被稱為“牙茅”的通策醫療，人工成本在企業經營成本中的占比達到了30%，瑞爾集團（06639.HK）人工成本更是高達55.7%。
通策醫療董事長呂建民今年5月接受媒體采訪時就強調：“我們不是靠賣耗材來賺錢，是靠服務取勝。集采對通策醫療沒產生實際性影響?！?/p>
據了解，愛迪特2021年銷售的氧化鋯瓷塊產品的平均單價僅為290元/塊。其中的漸變色瓷塊價格稍高，均價在560元/塊左右，單色的均價為221元/塊，白盤的均價為167元/塊。到2021年，愛迪特氧化鋯瓷塊的毛利率也僅有51.3%，國瓷材料生物醫療材料板塊業務的毛利率稍高，為62.33%。這樣看來，耗材成本并非是造成種植牙醫療服務費用居高不下的主要原因。而據《投資者網》了解，拔智齒這個使用耗材較少的醫療服務，在一二線城市中普遍的收費也在千元左右。
目前口腔治療尤其是補牙、種植牙費用居高不下，已成為市場廣泛討論的話題，部分城市已對種植牙服務的收費進行了限制；此次《意見稿》醫保局擬對耗材與服務費用都進行管理，口腔醫療市場勢必會因此發生一些變化。在這樣的情況下，如何適應政策變化，給投資人提供足夠的收益，將是愛迪特管理層未來必須面對的難題。（思維財經出品）■
