國元證券股份有限公司鄧暉,朱宇昊,袁帆近期對(duì)青島啤酒（600600）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《青島啤酒2022年報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績?cè)?8%，山東、華北增長領(lǐng)先》，本報(bào)告對(duì)青島啤酒給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為110.02元。
青島啤酒
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事件
3月23日，公司公告2022年年報(bào)。22年，公司實(shí)現(xiàn)總營收321.72億元(+6.65%)，歸母凈利37.11億元(+17.59%)，扣非歸母凈利32.09億元(+45.43%)。22Q4，公司實(shí)現(xiàn)總營收30.62億元(-9.83%)，歸母凈利-5.56億元(21年同期為-4.55億元)，扣非歸母凈利-6.51億元(21年同期為-10.09億元)。
高端化持續(xù)推進(jìn)，山東、華北增速亮眼
1)銷量持續(xù)增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。22年，公司啤酒銷量為807萬千升(+1.78%)，其中青島品牌444萬千升(+2.61%)，嶗山品牌363萬千升(+0.79%)；青島品牌中的中高端以上產(chǎn)品銷量293萬千升(+4.99%)。
2)高端化帶動(dòng)啤酒單價(jià)提升。22年，公司啤酒業(yè)務(wù)收入為316.97億元(+6.82%)，其中青島品牌214.17億元(+8.19%)，嶗山品牌102.80億元(+4.09%)。22年，公司啤酒單價(jià)為3927.80元/千升(+4.97%)，其提升主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，原漿生啤、青島白啤、青島經(jīng)典等產(chǎn)品快速增長。
3)山東基地市場優(yōu)勢穩(wěn)固，華北、海外增速領(lǐng)先。22年，公司山東/華北/華南/華東/東南/港澳及其他海外地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入213.67/78.63/34.00/27.79/9.16/7.21億元，同比分別+8.20%/+8.07%/+0.98%/-0.48%/+2.82%/+11.97%。
4)經(jīng)銷商效率持續(xù)優(yōu)化。22年末，公司共有經(jīng)銷商11,826家，較21年凈減少1,439家，公司堅(jiān)定加快推進(jìn)渠道模式變革TM項(xiàng)目，做細(xì)做精細(xì)分市場，固有網(wǎng)絡(luò)“瘦身強(qiáng)體”，提升經(jīng)銷商經(jīng)營質(zhì)量。
費(fèi)用管控有效，凈利率提升
1)費(fèi)用管控優(yōu)化帶動(dòng)凈利率提升。22年公司銷售凈利率為11.83%(+1.03pct)，銷售毛利率為36.85%(+0.13pct)，公司毛利率與21年基本持平，凈利率提升主要來自費(fèi)用管控的優(yōu)化。
2)銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率均有下降。22年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.05%/4.58%/0.20%/-1.31%，同比分別-0.53/-1.03/+0.09/-0.50pct。公司銷售費(fèi)用率的下降主要來自規(guī)模效應(yīng)，管理費(fèi)用率下降主要由于22年股份支付費(fèi)用減少，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要由于22年利息收入增加和子公司財(cái)務(wù)公司同業(yè)拆借費(fèi)用減少。
雙品牌勢能強(qiáng)大，成功構(gòu)建深度分銷體系
1)“青島+嶗山”雙品牌勢能強(qiáng)大。公司堅(jiān)定“青島+嶗山”雙品牌戰(zhàn)略，青島卡位中高端、高端化空間大，嶗山占據(jù)中低端，形成立體化產(chǎn)品矩陣。
2)成功構(gòu)建青啤深度分銷體系。公司成功構(gòu)建深度分銷體系，開發(fā)“廠商協(xié)作分銷-MDCD”模式，發(fā)展經(jīng)銷商近12,000家，“TSINGTAO1903青島啤酒吧”覆蓋全國23省市62城，公司22年即飲渠道銷量占比達(dá)40.6%。
投資建議
公司是中國啤酒龍頭，發(fā)源于啤酒文化濃厚的山東，擁有百年品牌勢能，同時(shí)在啤酒高端化主旋律下，公司高端化空間大于同行。我們預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利分別為41.16/45.34/49.66億元，增速10.92%/10.16%/9.52%，對(duì)應(yīng)3月22日PE36/33/30倍(市值1,483億元)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
食品安全風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。
數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中泰證券（600918）范勁松研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)90.96%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利34.3億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為43.83。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有24家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)22家，增持評(píng)級(jí)1家，中性評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為118.68。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，青島啤酒行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營收成長性良好。財(cái)務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)
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