(資料圖)
作者：于博，劉承昊
事件描述
1月31日，國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)：1-12月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降4%。
核心觀點
1. 2022年工業(yè)企業(yè)利潤錄得負增長，但疫情消退，盈利增速有望觸底回升；
2. 12月企業(yè)盈利仍有結(jié)構(gòu)性亮點，地產(chǎn)鏈行業(yè)利潤增速邊際好轉(zhuǎn)，部分高景氣行業(yè)利潤增速仍有韌性；
3. 12月處于主動去庫存與被動去庫存的臨界點，中觀數(shù)據(jù)反映去庫存進展順利；
4. 供需格局面臨逆轉(zhuǎn)，被動去庫存近在眼前，并有望在年內(nèi)順暢轉(zhuǎn)向主動補庫存。
以下是正文
全年利潤增速錄得負增長
2022年工業(yè)企業(yè)利潤增速同比下降4%，繼2019年后再度錄得負增長。從全年節(jié)奏來看，一季度工業(yè)企業(yè)利潤增速同比增長8.5%，開局表現(xiàn)亮眼。但隨著疫情日趨嚴重，工業(yè)品產(chǎn)銷效率日益走低。產(chǎn)成品庫存持續(xù)積壓，壓制企業(yè)盈利，下半年工業(yè)企業(yè)利潤當月同比均錄得負增長。
進入11月，隨著全國范圍疫情持續(xù)擴散，工業(yè)企業(yè)營收也開始明顯降速，進一步拖累盈利增長。12月當月，工業(yè)企業(yè)利潤同比降幅僅小幅縮窄至8.3%，營收降幅僅縮窄至0.7%。隨著此輪疫情進入尾聲，工業(yè)企業(yè)盈利有望迎來觸底回升。
結(jié)構(gòu)仍有亮點，盈利再平衡持續(xù)演繹
12月工業(yè)企業(yè)盈利整體偏弱，但仍有結(jié)構(gòu)性亮點。
一是地產(chǎn)鏈行業(yè)利潤增速邊際好轉(zhuǎn)。采掘環(huán)節(jié)的黑金采選、非金屬礦采選，制造環(huán)節(jié)的鋼鐵、建材，乃至后周期消費的家具，上述行業(yè)的利潤同比增速均在回升，除建材外，上述行業(yè)的營收利潤率也較上月邊際抬升。
二是部分高景氣行業(yè)利潤增速仍有韌性，汽車和電氣機械利潤增速分別回升至3.2%和43.7%。
而從整體來看，主動去庫存階段的盈利再平衡進程仍在持續(xù)，12月采礦業(yè)利潤率降幅大于原材料加工業(yè)，而下游消費品制造行業(yè)利潤不降反增，表現(xiàn)好于上游及中游行業(yè)。
去庫存進程仍在延續(xù)
12月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存增速回落至9.9%，剔除價格因素后的實際庫存增速同步回落至10.7%，去庫存進程持續(xù)演繹。
但從其他指標來看，12月庫銷比季節(jié)性回落至43.3%，但絕對水平仍高于歷年同期均值；12月產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)季節(jié)性回落至17.6天，但同比維度變化不大。
以上數(shù)據(jù)反映出，12月疫情對于庫存消化仍有影響。結(jié)合營收增速來看，庫存周期在2022年12月處于主動去庫存與被動去庫存階段的臨界點，更接近主動去庫存。
中觀數(shù)據(jù)反映去庫存進展順利
從中觀數(shù)據(jù)來看，截至11月，下半年庫存去化進程尚屬順利。
就名義庫存而言，拉動率最高的兩個大類，上游原材料加工業(yè)及中游裝備制造業(yè)庫存增速自2022年7月開始持續(xù)去化。
而就實際庫存而言，上游原材料行業(yè)實際庫存增速也在11月回落，中游裝備制造實際庫存增速在10月開始走低。
而就關(guān)鍵行業(yè)而言，電氣機械、計算機通信電子去庫存進程仍有反復，名義庫存及實際庫存增速的波動較大。
供需格局面臨逆轉(zhuǎn)，準備迎接被動去庫存
我們預(yù)計，工業(yè)庫存周期有望在今年上半年轉(zhuǎn)入被動去庫存階段，順周期資產(chǎn)的配置價值有望凸顯。
第一，從歷史經(jīng)驗來看，庫存周期大約40個月，而去庫存階段大約在20個月，主動去庫存階段普遍在6個月以上，本輪去庫存周期始于2022年4月，到目前已經(jīng)歷8個月。
第二，去年底以來，防疫政策優(yōu)化、金融支持地產(chǎn)，政策端對消費和投資等終端需求的托底已經(jīng)啟動。而今年春節(jié)旺季消費明顯修復，也印證了需求正在穩(wěn)步復蘇。此外，節(jié)前生產(chǎn)修復、春節(jié)返城節(jié)奏提前，都指向節(jié)后開工值得期待，而供需兩旺也預(yù)示著被動去庫存有望在年內(nèi)順暢轉(zhuǎn)向主動補庫存。
風險提示
新冠病毒超預(yù)期變異，導致新一輪感染高峰。
研究報告信息
證券研究報告 ： 被動去庫近在眼前 ——1-12月工業(yè)企業(yè)利潤點評
對外發(fā)布時間：2023-01-31
研究發(fā)布機構(gòu)：長江證券(行情000783,診股)研究所
