“蛇吞象”之后消化不良。
【資料圖】
作者 | 亦楓
編輯 | 小白
4月10號，由于凈資產為負，佳沃食品（300268.SZ，簡稱“公司”）更名為*ST佳沃。
在市值風云App上，縱觀公司過去幾年的吾股排名，從2020年就已經跌出4000名，可以說早就預示了公司今天的結局。
請把666打在公屏上。
（來源：市值風云APP）
上市造假，憶昔日舊案
ST佳沃，前身是大名鼎鼎的萬福生科。沒錯，就是那家在2013年被爆出財務造假，包括董事長（創始人）龔永福在內的高管集體被關進監獄的公司。
（來源：關于收到《刑事判決書》的公告）
2008-12年，萬福生科靠偽造合同、虛增在建工程等方式，共計虛增營收近10億，虛增利潤約2.1億，在當年轟動一時。
由于龔永福無力支付1.4億元借款，其持有的公司26.2%的股權被司法劃撥給債權方桃源湘暉。桃源湘暉成為公司第一大股東，實控人變更為盧建之。
（來源：關于實際控制人變更的提示性公告）
造假風波還沒有完全過去，公司又受到成本高企、競爭加劇的雙重打擊，于2014年9月開始全面停產， 主營業務營收為0。
（制圖：市值風云APP）
這種情況一直持續到了2016年，暫時性停產也變成了階段性停產，扣非凈利潤連續3年為負。
（來源：關于公司生產線暫時性停產的公告）
就在大家都覺得萬福生科這個爛攤子沒得救、退市只是時間問題之時，聯想控股（03396.HK）旗下的佳沃集團出手了。
聯想出手，資本老炮兒上演另類借殼
創業板是不允許借殼上市的。但上有政策，下有對策，區區借殼限制對資本老炮兒來說何足掛齒？
2016年12月，桃源湘暉與佳沃集團簽訂了《表決權委托書》，不可撤銷地將投票權轉讓給了佳沃集團，公司控制權旁落佳沃集團。
（來源：簡式權益變動報告書）
聯想控股“神兵天降”，不論是對當時的萬福生科還是盧建之來說，都是血賺。
對于萬福生科，一家可能即將退市的公司起死回生，股價連拉7個漲停；對于盧建之，本來借款岌岌可危，沒成想喜從天降，聯想控股斥資11.3億現金收購了他持有的26.6%股份。
（來源：簡式權益變動報告書）
股權完成變更后不久，公司將萬福農業、萬福糧油出售給佳沃股份，剝離舊業務。并以1.8億購買了國星股份55%的股份。上述交易均以現金完成，不涉及發行新股。
（來源：重大資產購買報告書）
國星股份主營業務為狹鱈、北極甜蝦、格陵蘭比目魚等水產品的貿易、加工及銷售。
至此，公司完成轉型，主營業務由糧食及相關加工產品變為水產品銷售加工。
根據《上市公司重大資產重組管理辦法》，創業板上市公司在實控人變更后，向收購人購買的資產總額不得超過上一年度總資產的100%。
（來源：上市公司重大資產重組管理辦法）
2016年年末，公司的總資產僅2.4億元，而2017年收購的國星股份總資產卻高達7.5億元，明顯超過100%。
但由于國星股份并非收購人旗下資產，避過了監管的限制。
（來源：2017年報）
四年虧掉27億，等到輕裝上陣？
2018年底，公司總資產僅12.2億，卻在2019年舉債60億，以58.9億巨資收購智利三文魚產銷公司Australis Seafoods S.A.（以下簡稱“Australis”）。
Australis的凈資產價值僅16億，剩下的43億中有14億被計入了商譽，30億計入了無形資產，這部分無形資產主要包括無使用壽命期限的水產養殖經營權及水域使用權，每年都需要進行減值測試，也存在減值風險。
（來源：2019年年報）
2022年，Australis實際計提商譽減值12.3億，導致公司利潤巨虧13.2億，且資不抵債，被實施ST風險警示。
值得一提的是，公司已連續四年虧損，累計虧了26.7億。
（制圖：市值風云APP）
如此大額的商譽減值，公司給出了兩個理由，一是美元加息導致折現率上升；二是成本上升，營運資金緊張，公司將下調產銷量計劃。
（來源：2022年年報）
先來看折現率的問題，2022年美聯儲多次加息，但根據公司的問詢函回復公告，稅后折現率上升了0.5個百分點，實際變動并不大。
（來源：關于深圳證券交易所關注函回復的公告）
2020年，疫情來襲，Australis為了保住市占率只能賠本賺吆喝，三文魚毛利率降到-12.2%，凈利潤虧損5.2億。不過2021年Australis便扭虧為盈，盈利0.8億。
（制圖：市值風云APP）
2022年則更進一步，盈利1.2億，稅后經營利潤為2021年減值測試時預測的近7成。
（來源：關于深圳證券交易所關注函回復的公告）
Australis的營收呈上升趨勢，其中2020、2022年漲幅尤為可觀，年增長率高達132.3%、31.9%。2022年，Australis營收為41.8億。
（制圖：市值風云APP）
2022年，公司三文魚業務毛利率為13.7%，同比上漲8.9個百分點，再加上營收利潤雙增。
至于成本上升的問題，且不說上漲的毛利率，根據公司披露的飼料價格走勢，我們可以看到，2022年的上升趨勢較2021年并無明顯變化。如果是因為成本原因，僅在2022年計提巨額減值，顯然是不合理的。
（來源：關于深圳證券交易所關注函回復的公告）
從營運資金的角度來看，Australis在上下游其實十分強勢，自2019年收購以來，公司的營運資本周轉率已經連續4年為負。
（制圖：市值風云APP）
中水漁業（000798.SZ）：主要從事遠洋捕撈生產和經營，主要產品有金槍魚及兼捕魚種等海產品及加工制品。現有低溫金槍魚釣、超低溫金槍魚釣、水產品貿易三大業務板塊。
國聯水產（300094.SZ）：集育苗、養殖、飼料、加工、貿易、科研為一體，主要產品包括對蝦和羅非魚種苗、水產飼料、初加工產品及深加工食品等。（因國聯水產尚未披露2022年年報，因此該公司相關末期數據來自2021年三季報）
同時，公司的現金周轉天數自收購Australis以來呈現下降趨勢，且明顯低于可比公司。
（制圖：市值風云APP）
由此可見，公司在運營和上下游資金占用方面問題也不大。
綜上所述，從經營和業績表現來看，2022年Australis情況還行。
在這種情形下，公司卻下調了產銷量計劃，計提巨額商譽減值，5年預期利潤下降43.2%。
在風云君看來，公司此番操作實屬無奈之舉。在解釋營運資金問題時，公司給出以下3個理由：
1、三文魚養殖周期長，需先投入大量的資金才能在后期獲得銷售收入；
2、并購貸款限制子公司融資空間；
3、上市公司于2021年至2022年間，連續實施向特定對象發行股票但均未成功，資金日益緊張，無力支持子公司。
一言以蔽之，就是缺錢。流動資金甚至不足以支持日常生產的前期投入，只好在業績蒸蒸日上之時“忍痛”下調產銷計劃。
2022年公司賬面資金僅剩2.2億，甚至不如2012年之前的水平。
債臺高筑，蛇吞象后遺癥嚴重
收購Australis之時，公司借了40億的長期借款，且其他應付款中的資金融通項增加了21.6億。負債總額從8.2億大幅上升至109.2億。
實際上，公司自2019年開始資產負債率始終在90%左右，處于資不抵債的邊緣，此番披星戴帽并不意外。
（制圖：市值風云APP）
面對嚴重的流動性危機，公司自然也是希望通過定增來緩解資金壓力。然而，2019年至今，4次定增有3次半路夭折，僅成功一次，而且都是向母公司要錢。
2019年：向佳沃集團定增10億用于收購Australis（撤銷）；
2020年：向佳沃集團定增4.2億用于補流（成功）；
2021年：向特定對象定增9.2億用于三文魚項目及補流（撤銷）；
2022年：向佳沃集團定增7.7億用于補流（撤銷）。
四次定增兩次純補流，也可證明公司的流動性十分緊張。
事實上，佳沃集團也在不遺余力通過借款對公司進行扶持。自2017年以來，佳沃集團累計向公司借款額度高達40億元。
（來源：關于與控股股東簽署《借款協議》暨關聯交易的公告）
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